SLGreen Maior proprietário de imóveis em Nova York

Já detalhamos em um vídeo, que dividend yield não é uma métrica relevante para o investidor de longo prazo, sendo a mais importante o crescimento de dividendos. Nesse quesito, SLG vem aumentando seus dividendos de forma contínua desde 2010, ganhando, em 2020, a coroa de dividend contender, título oferecido a todas as empresas e REITs que conseguem manter crescimento de dividendos por mais de 10 anos consecutivos. Em 2020, passaram a pagar dividendos mensais e, claro, isso o tornou ainda mais atrativo aos olhos de quem busca unicamente o dividendo como fonte de retorno. 

A verdade é que os grandes investidores e instituições consideram, e muito, a SEGURANÇA do ativo que estão se posicionando. E nesse quesito precisamos considerar a capacidade de o REIT honrar com os valores pagos na forma de dividendo e como a dívida ameaça essa obrigação. 

SLG já possui um histórico de corte de dividendos. Na crise do subprime, os dividendos caíram de $2.90 ao final de 2008 para $0.71 ao final de 2009, demonstrando não ser um REIT tão resiliente em momentos de crise. Isso pode parecer irrelevante, mas a segurança de um ativo no momento da crise é de suma importância, porque não dá para perder uma parte substancial da renda no momento que mais precisamos dela. Porém, a gestão mudou muito de 2008 para cá, reformularam completamente a dívida desde 2015 e começaram a buscar um crescimento mais sustentável. A despeito disso, em 2022, a alavancagem de SLG tomou um rumo inesperado, subindo fortemente (Gráfico 1) e você vai entender aqui o motivo. 

Gráfico 1. Dívida total de SLG.

A dívida deve ser analisada em um espectro mais amplo. Conforme a Tabela 1 nos mostra, a dívida cresceu 38,3% nos últimos 9 meses. No entanto, o mais preocupante é que 20,2% dessa dívida foram realizadas em taxas flutuantes. Isto é, se as taxas de juros sobem, o custo dessa dívida sobe junto. O que mais traz risco ao REIT é o fato desses modelos de empréstimo, em taxas flutuantes, terem aumentado 42,3% em menos de um ano, demonstrando que é uma tendência que precisa ser revertida e com urgência. 

Tabela 1. Dívida de SLG. Fonte: Relatório 10Q.

A dívida com taxa flutuante precisa ser analisada também em sua estrutura e quanto a isso não pretendo me alongar muito para não tornar a análise cansativa. Hoje, a taxa média dos empréstimos flutuantes de SLG é de 2,81%, e essa taxa  aumentou 80 bps em 9 meses. Nesse quesito, buscamos sempre na nossa carteira recomendada, em primeiro lugar, a SEGURANÇA, mesmo em se tratando de REITs que compõem a nossa carteira de valor. Boston Properties (BXP), por exemplo, possui hoje cerca de 7% das suas dívidas em taxas flutuantes e com taxa média 0,95%, sendo uma parte em linha de crédito pré-aprovada, que não necessariamente será usada, demonstrando ser mais SEGURO e com forte potencial de valorização. 

Dividendo

Mas como tudo isso afeta o investidor?

SLG anunciou, na última segunda (dia 05), o corte de dividendos em 12,9% e junto com o corte veio o rebaixamento de preço de diversas casas de análises nos EUA, como BMO Capital Markets e Scotiabank. Fato é que o mercado já precificou esse risco de corte já faz algum tempo. Alertamos algumas vezes sobre a postura de pagamento de dividendo especial, nos meses de janeiro (Gráfico 2), na tentativa de manter artificialmente um crescimento anual de dividendos, aliado com Split-reverse das ações (agrupamento), o que diminui a contagem de ações.  Ao se utilizar de tais procedimentos, o REIT costuma manter a taxa de pagamento inalterada nos meses seguintes. 

Gráfico 2. Pagamento mensais de dividendos de SLG desde 2020

Mas e o Yield? 

O Dividend yield passa muito bem e vai continuar alto, em razão de o mercado ter rapidamente reprecificado o REIT jogando a cotação para baixo, o que faz o yield subir (Gráfico 3). Jamais tome uma decisão de longo prazo olhando para dividend yield ou pagamento de dividendo mensal.

Gráfico 3. Cotação em roxo e yield em laranja.

O que esperar de SLG

Fato que SLG vive uma crise em 2 pontas, sua dívida crescendo e o seu FFO/ação caindo e, no último trimestre, houve um recuo de 6,8%, em relação ao mesmo trimestre de 2021. Com o FFO/ação de  $1.66 apresentado no último resultado, existe a possibilidade de o REIT pagar os dividendos com um payout 48,9%, saudável, mas nem tanto para os caminhos que a alavancagem está seguindo. 

Acreditamos que não haverá dividendo especial em janeiro próximo por dois motivos: 1- Não houve uma venda significativa de imóveis durante o ano que justifique uma distribuição de ganho de capital; e 2- O REIT precisa mais do que nunca fazer caixa para manter liquidez frente às suas obrigações.

Não acreditamos que SLG seja uma opção interessante para a nossa “carteira de valor” em virtude dos inúmeros desafios de curto/médio prazo em relação ao seu endividamento. Tampouco seria uma opção para composição da nossa “carteira de dividendos”, devido ao provável corte do dividendo especial e eventual redução de dividendos no próximo ano. Buscamos para a carteira de dividendos a segurança nos valores pagos, porque é uma carteira voltada para o investidor que já usufrui de dividendos.

Para o longo prazo, acreditamos que a gestão ainda tem espaço para se revitalizar. Conforme abordamos em nosso relatório trimestral, os spread leasing começaram a vir positivos pela primeira vez depois de muito tempo. As taxas de circulação nos escritórios em NY continuam a subir gradativamente e o portfólio de SLG possui uma qualidade indiscutível. Contudo, a questão que fica é se a dívida de SLG vai aguardar todos os fatores sociais e econômicos voltarem à normalidade. Por isso, continuamos monitorando diversas outras oportunidades com yield atraente e com maior segurança.